文丨文林

不久前，据深交所官网知道，乐聚智能（深圳）股份有限公司（以下简称“乐聚智能”）创业板IPO苦求获受理，成为第四套上市标准启用后首家报告企业。

▲图源：金融时报

再行规落地到IPO受理，乐聚智能仅用了24天。但比速率更值得翔实的是它营收不足敌手零头，却有二十多家明星机构扎堆入股；明明连年亏本，估值却在半年内从43亿飙至百亿。这些看似矛盾的数据背后，究竟是如何的本钱逻辑？

【以价换量，“堆”出一份达标财报？】

乐聚智能的背后是一支来自哈工大的创业团队。

1992年景立于山东潍坊的冷晓琨，从小就对机器东说念主耽溺，初中加入机器东说念主兴趣兴趣小组，后被保送哈工大，沿路读到筹谋机科学与时期博士。在哈工大念书时代，冷晓琨加入了学校的机器东说念主研发小组，还曾和团队带着哈工大机器东说念主登上2012年的央视春晚。

▲冷晓琨（左三）参加央视春晚，图源：哈尔滨工业大学深圳校区

然则，彼时登上春晚的机器东说念主践诺来自国际，冷晓琨场地的研发小组只可作念软件开荒。

“上完春晚之后，网上就驱动月旦了，合计拿着入口的东西上了春晚。”冷晓琨曾在采访中回忆说，恰是这次阅历让他们决心尝试作念机器东说念主全栈处置有考虑。

于是2016年，冷晓琨莫得采选平缓的科研说念路，而是和几位师兄弟南下深圳，创办了乐聚智能。九年后，乐聚智能的东说念主形机器东说念主出货量为寰球第三，并叩响了创业板的大门。

不丢脸出，乐聚智能的成长轨迹带着几分“用爱发电”“时期报国”的理念念主义色调。然则，理念念的落地也需要现实的泥土，当一家创业公司走到IPO这一步，本钱商场扫视它的标准就不再只是心扉和梦念念。

频繁来说，拟上市企业的财务数据崇敬的是“经得起计划”，比如近三年的营收弧线相对平滑，能反应出企业抓续成长的内在驱能源。

但据乐聚智能IPO报告材料知道的财务数据走漏，其2023年与2024年的营业收入永诀为5398.83万元、5550.03万元，两年简直敬小慎微；但到了2025年，营收倏得跳涨至2.58亿元。

▲图源：乐聚智能招股书

尽管硬科技初创企业的爆发式增长并不苦处，但正值的是，这个增长恰好踩中了监管新设定的“分数线”。

2026年4月24日，深交所正经启用了创业板第四套上市标准。证据这一新规，报告企业需要得志“预测市值不低于30亿元、最近一年营收不低于2亿元、近三年营规复合增长率不低于30%”的门槛。

而乐聚智能在讲述期的临了一年，营收恰好打破2.5亿元，三年复合增长率达118.68%，不错说是圆善“踩线”。况兼再行规落地到IPO苦求获受理，中间只隔了24天。

这里可能有东说念主要问了，为什么乐聚智能2025年营收倏得跳涨呢？

谜底是：以价换量，而且是大幅度的以价换量。

招股书走漏，乐聚的中枢居品全尺寸东说念主形机器东说念主“夸父”系列，2025年销量从2024年的32台激增至577台，成为拉动收入的中枢引擎。但代价是夸父系列的平均售价从41.39万元/台骤降至30.81万元/台。售价降了25%，销量涨了18倍，换来的是营收数字的达标。

更值得玩味的是审计机构的措辞。为乐聚出具审计讲述的天健管帐师事务所，在财务讲述中成心将“收入阐述”列为了关节审计事项，明确示意：“营业收入是乐聚智能公司关节功绩目标之一，可能存在料理层通过不恰当的收入阐述以达到特定标的或预期的固有风险。”

▲图源：乐聚智能招股书《财务讲述及审计讲述（报告稿）》

坦荡来讲，这种活动自己并不组成非法。企业在上市前加大销售力度、缓助订价策略以期高外出槛，在营业逻辑上无可厚非。

但创业板第四套标准建造的初志，是为了筛选果真具有高成长性和改换才调的优质企业，让它们在尚未盈利的阶段取得本钱商场的支抓。若是这套规矩不错被“量身定制”，那么它筛选出来的到底是有抓续成长能源的企业，照旧只是善于“算分”的应考者，这里就需要画上一个问号。

而关于乐聚智能我方来说，以价换量的蹊径能走多远？那些靠短期让利诱惑来的订单能否滚动为永久客户？这些才是果真查验乐聚智能改日发展的主要问题。

【百亿估值，乐聚智能撑不撑得起？】

2025年10月完成Pre-IPO轮融资时，乐聚智能的投后估值为43.27亿元。而据其招股书知道，公司拟募资26亿元，按刊行后总股本不低于25%的比例筹谋，IPO预估值约104亿元。

从43亿元到104亿元，只用半年时辰，涨幅颠倒140%。若是只是靠“踩线”IPO，乐聚智能不大可能撑起这百亿估值，果真让它有底气冲刺百亿标的的是两样东西：居品力和生态位。

从居品看，乐聚智能花了近十年时辰，缓慢建起了遮掩全尺寸“夸父”（Kuavo）、中型“鲁班”（Roban）、袖珍Aelos的完整居品矩阵，这在国内的东说念主形机器东说念主公司中并未几见。

▲图源：乐聚智能招股书

同期，乐聚智能亦然国内少数具备“大脑-小脑-践诺”全栈时期研发才调的企业。从阐明戒指算法、智能决策到硬件假想与量产保险，遮掩了东说念主形机器东说念主从“念念”到“动”再到“作念”的全部法式，现已扫尾每30分钟下线一台机器东说念主，并在车企工场完成了百台级的真实委派。

再看行业位次。据IDC发布的《寰球东说念主形机器东说念主商场分析》讲述走漏，博亚体育2026世界杯中国官方入口2025年寰球东说念主形机器东说念主出货量约1.8万台，同比增长约508%，商场正处于从“零到一”向范畴化过渡的关节节点。

在这个时辰窗口，乐聚智能2025年的东说念主形机器东说念主出货量位列寰球第三，全尺寸双足东说念主形机器东说念主出货量名次寰球第二，仅次于宇树。这意味着在东说念主形机器东说念主尚未果真爆发的早期商场，乐聚还是在时期和产业落地上抢到了一个靠前的位置。

然则，百亿估值的光环之下，差距也一样遮盖漠视，最直不雅的对比即是近期一样在冲刺科创板的宇树科技。

据了解，宇树科技2025年营收高达17亿元，扣非净利润5.91亿元，是寰球少数扫尾范畴化盈利的机器东说念主企业之一。而乐聚不仅在营收上只须宇树科技的约15%，并未扫尾盈利，还越卖越亏，亏本金额逐年扩大。

据招股书走漏，2023年至2025年，乐聚智能的扣非净利润永诀为-4897.27万元、-6397.43万元和-7763.83万元，三年累计亏本1.7亿元。同期，其概述毛利率也从2023年的50.45%沿路下滑至2025年的40.78%，承接两年缩水近10个百分点。

而和未扫尾盈利的其他同业比拟，智元2025年营收打破10.5亿元，其融合首创东说念主彭志辉公开示意智元已具备“寥落造血才调”；优必选2025年全尺寸具身智能机器东说念主营收达8.2亿元，同比增超22倍，总营收已迈过20亿大关；星河通用也已在工业制造、即时零卖仓等场景扫尾东说念主形机器东说念主千台级范畴化落地，累计融资近8亿好意思元、估值达30亿好意思元。

▲图源：乐聚智能招股书

除此以外，据招股书走漏，乐聚智能在中枢零部件的自研才调相对薄弱，供应链中对单一供应商的依赖度偏高。同期，其2025年研发用度为6509万元，与优必选、宇树等动辄上亿的研发支拨比拟，也皆还有不小的差距。

不错说，在东说念主形机器东说念主这个赛说念上，乐聚天然凭借“寰球出货量前三”的标签踏进头部阵营，但从真实体量和财务基本面来看，它与果真的“第一梯队”之间还存在彰着的差距。改日能不可撑起百亿估值，还要看乐聚智能我方是否有实力在改日两三年内将先发上风滚动为范畴上风。

【既亏且小，为何本钱“闭眼”追高？】

尽管乐聚智能仍在抓续亏本且营收体量较小，但在IPO前，就已取得腾讯、深创投、茅台旗下金石基金、上汽金石、拓普集团等二十多家企业入股，鼓舞横跨互联网、金融、产业本钱三大圈层。

▲乐聚智能的融资情况，图源：投资东说念主说

这些本钱垂青的不是乐聚当下的利润表，而是它在具身智能这个改日赛说念中的占位价值。

比如，腾讯连年来想法All in AI，仅在2026年第一季度用于AI干系进入的本钱开支就达到370亿元。而东说念主形机器东说念主被视为大模子与物理天下交互的首要载体之一，投资乐聚智能天然就成为其在AI与硬件结合方进取的关节布局。

而茅台的投资则带有更多“跨界求变”的色调。据商场分析，茅台通过旗下金石基金投资乐聚，意在探索机器东说念主在白酒分娩、包装、物流等法式的智能化哄骗。关于一家坐拥千亿现款流的传统酒企而言，在新兴赛说念布局几笔计谋投资，既是财务钞票的多元化成就，亦然为改日的智能制造转型埋下伏笔。

上汽集团这边投资乐聚智能的意图也不难猜，它需要东说念主形机器东说念主走进我方的工场。早在2024年，上汽旗下的金控平台就驱动与智元机器东说念主对接，在汽车产线上完成了上百个工位、数十个场景的摸排考据。而关于乐聚，上汽金石的抓股比例天然只须约1.31%，但也不扼杀改日它念念把乐聚的东说念主形机器东说念主形成其智能制造升级链条上的一环。

不外，本钱也并不“专一”。除了上述的上汽集团曾与智元机器东说念主调解，宇树、智元、星河通用等明星公司也皆在腾讯的投资河山之内，茅台则在小雨智造、智身科技等机器东说念主赛说念先后落子。

哪怕是从2023年就与乐聚智能联手开源鸿蒙东说念主形机器东说念主，尔后不停深远调解，视乐聚居品为“鸿蒙+盘古”生态具象化硬件载体的华为，其寰球具身智能产业改换中心签约的调解伙伴也多达16家，优必选、巨室机器东说念主等均在名单之中。

可见，本钱的集体押注更像是一种预防性的分分布局，即在东说念主形机器东说念主这个被大批看好的赛说念中押注多个头部标的，以对冲单一技俩的不笃定性，并非纯正地对乐聚智能改日发展的高度信服。

而关于乐聚我方，这次IPO的目标更胜利。据招股书走漏，它预测要到2028年才能盈亏均衡。这意味着改日三年，它还需要数十亿级的进入来复古量产、研发和商场推广。IPO的这笔钱，将决定它能否跑通“量产-降本-盈利”的自身造血闭环。

总之，拿到26亿之后，果真的查验才刚驱动：乐聚智能若是能在资金烧完之前跑通造血闭环，这百亿估值即是前瞻；若是不可，那它或许就又是一场本钱制造的虚火。

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